中信证券：预计按揭贷款利率将继续快速下行，金融和地方行政手段形成合力，稳

房地产市场持续下滑，销售复苏乏力，并没有传导到信贷和投资领域。这是由于传统的周期性调整和交付等多重因素的叠加。我们认为解决问题的关键还是在需求方。我们预计房贷利率将继续快速下降，金融和地方行政措施将形成稳定房地产市场的合力。

▍房地产市场继续下滑。

7月房地产销售额下降28.2%，前7个月累计下降28.8%。尽管截至6月底，个人住房贷款较周期高点下降了99个基点，但销售复苏仍然疲弱。7月上旬，开发投资、施工面积、竣工面积同比分别下降6.4%、36.1%、23.3%，均进一步低于上半年低位。企业投资仍处于明显下降通道，6月开始的销售弱复苏未能传导至信贷和投资。

▍新旧问题叠加，很难综合销售信用交付投资。

房贷过多带来行业周期性调整，销售疲软导致企业投资低迷，这些都是房地产开发周期的传统波动。但此轮房地产周期叠加了大范围的公司债收益率，预售监管资金比例紧张，消费者无意承担小概率的交付风险，新房需求被二手房替代。旧问题的叠加决定了需要新的对策来实现房地产需求的稳定。

预计▍抵押贷款利率将进一步快速下降。

我们认为，长期LPR的下降、抵押贷款定价下限的下调以及抵押贷款定价下限以上部分点位的下调，可能会进一步推动抵押贷款利率的下降。我们认为短期房贷下降仍在50BP以上，有望在较短时间内实现。个人住房贷款增量与居民中长期贷款增量的巨大差异(2019年、2020年、2021年和今年上半年，个人住房贷款净新增分别占居民中长期贷款净新增的79%、73%、64%和35%)。房地产市场下行的现实是我们判断首套房贷基础上的房贷利率可能继续快速下行的重要依据。

▍预计，财政和行政手段将形成合力，促进稳定的交付预期，稳定的政府基金收入和稳定的产业链。

交付问题影响预期，表现为新房销售明显滞后于二手房。我们认为，要解决这一问题，不仅要由市制定政策，还要推动财政和地方行政手段形成合力，确保楼房交付和民生。一旦交付预期稳定，我们相信新房的回暖也会有所改善，从而促进政府基金收入和投资的稳定。

▍没有供应缺口。我认为政策的重点是稳定需求。

我们认为，土地购置和新开工面积的减少是在较长时间内实现的，因此未来不会造成供应缺口。分区域来看，有不少土地供应区域销售不错。单就城市而言，为了保证土地出让的收益，供应的土地往往多在退化地区。房地产的供给不能从总量上分析。从结构上看，供给缺口从来不存在。当然，外力很难脱离销售和交割来稳定投资和信贷。因此，我们认为未来政策的重点是稳定需求，对供给侧的态度是维持常态。

▍风险警告:

政策没有预期，市场进一步下行的风险；投资信心低迷、产业链需求萎缩、债务问题累积的风险。

▍投资建议:

我们认为解决问题的关键在需求端，复苏的第一个迹象也在销售端。我们深信，房地产市场的长效机制将不断完善，因城施策的效果将更加明显，房地产市场将健康稳定发展。